钢价上涨逻辑悄然改变 原料“吞噬”钢厂利润！

本周一，黑色系期货延续夜盘涨势，四主要品种平均涨幅近6%。具体来看，焦煤、铁矿石和焦炭等原材料大涨，主力合约昨日涨幅分别为8%、7.09%和6.59%；相形之下，下游的螺纹钢涨幅却只有1.79%，惨遭“被平均”。随着钢厂采暖季限产的基本稳定，钢价上涨的源头驱动已经衰减，黑色系期货已经转为原料推动性上涨。考虑到当前供给侧改革已取得显著成效，市场预期明年改革重心也将从“去”字诀变成“补”字诀。当前龙头乏力现象，是否预示着黑色系此轮上涨周期即将迎来拐点？

"双焦”迎利好，午后盘面大幅拉涨

12月18日，山西部分焦化企业于省经信委召开满负荷生产保民生用气会议，原则上环保达标的企业允许满产。同日，环保部发布《关于开展京津冀及周边地区“2+26”城市2017年冬季供暖保障工作专项督查的函》，对“2+26”城市相关村（社区）供暖保障情况进行全覆盖检查。

市场预期上述消息将对焦煤形成利好，导致焦煤价格大幅上涨；而当前市场联动性较强，在焦煤带动下，其他黑色商品价格均有所上涨。当前港口煤炭现货资源受制于铁路运力以及进口煤通关暂未放开等原因，导致供求紧张格局难以有效缓解。同时，近期焦化企业已第六轮提涨焦炭价格，但由于运输问题，下游补库情况不佳，短期焦炭价格仍将维持相对强势。因此，焦化厂利润的回升也将促使焦企补库积极性的提升，带动焦煤需求，导致炼焦煤现货价格维持涨势。

同时，据钢谷网了解，上周五财政部表示明年取消钢材等产品的出口关税，使市场对于明年钢材外需增长有所预期，也是促成市场反弹的一大因素。

就铁矿石而言，11月下旬的那波上涨主要走现货补库逻辑，港口PB粉现货上涨近80元，成交量也有明显改善，盘面来看，1801与1805合约涨幅较为接近。但目前钢厂库存处于中等偏高水平，在限产期内，钢厂缺少进一步补库动力，近期现货成交也有所放缓，补库以贸易商的投机性需求为主，高品矿出货仍然较为顺畅，贸易商心态也较为乐观，所以此次拉涨更多的反映了资金情绪的释放，同时在年底报告期和协议矿谈判期，矿山也有拉涨矿石的意愿。

钢材成品涨势弱化，原料步步逼近

今年以来，螺纹钢期货累计涨幅达33.08%，是黑色系中的龙头品种，年涨幅仅次于焦炭，但远胜于焦煤期货的14.26%涨幅和铁矿石期货3.34%的跌幅。但值得注意的是，昨日大幅走高的品种以焦煤、铁矿石和焦炭等原材料为主，螺纹钢期货却只是被动跟涨，涨幅远不及前三者。

从螺纹钢期货主力1805合约与铁矿石1805合约、焦炭1805合约比值变化来看，10月下旬以来，螺纹钢与铁矿石、螺纹钢与焦炭的比值均震荡走低，也就是说近两个月，螺纹钢涨幅整体落后于原料。

我们可以从基本面上找到两点理由：

其一，钢厂利润的转移，在钢厂吨钢利润屡创新高的情况下，原料存在补涨动力，需要注意的是，因原料成本只占钢价成本的一半左右，原料涨幅大于成材涨幅并不必然意味着吨钢利润的下降；

其二，1805合约对应的是钢厂复产季，也就是说到限产季结束时，钢厂可能会对原料进行补库，这利空成材而利多原料。

通过跟踪的螺纹钢、铁矿石、焦炭1801和1805合约组合的虚拟盘面利润可以发现，进入采暖季之后，1801合约的盘面利润增幅明显快于1805合约，最高达到1500元，而1805最高仅为1100元，存在近400元的利润贴水。间接反映了在远月做空钢厂利润的资金已在11月开始入场，并加大了成材端和原料端的价格差。

同时，目前螺纹钢处于供需两弱格局，而5月合约又将面临供需两旺，因此从基本面上看，成材的节奏转化存在一定的不确定性，原料的需求支撑相对较为明确，但由于5月螺纹钢贴水幅度过大，后期进一步压缩远月盘面利润的空间有限，原材料涨幅超过钢材的动力有减弱可能。

钢谷黑色研究院了解到：最近钢厂对于原料都有一些补库动作，一是为了未来3月份的复产提前做准备，二是为了冬季运输可能存在的一些隐患提前做一些冬储；再结合原材料供应本身就没有什么增量的释放，所以原材料向上补涨侵吞炼钢利润。

采暖季限产政策基本到位，钢厂高炉开工率进一步下行空间已经很小，对应原料需求基本也不会再有降幅。而由于钢厂利润丰厚，加之市场对于明年钢材复产的补库行情预期不断增强，也就形成了盘面做空钢厂利润的逻辑。

黑色系年尾波动加大 后期回落风险加大

纵向对比来看，18日全国25个主要城市HRB400（20mm）螺纹钢均价为4830元/吨，基本处于2012年以来最高水平；双焦处于接近前高水平，铁矿石则由于供给总体过剩，价格相对低估。

明年市场主要需关注两方面问题：

一是需求端还有继续下行风险，国内货币政策将维持总体偏紧基调，地产仍处于回落周期，而由于供给侧改革带来的产能去化已基本完成，价格重心和钢厂利润都存在回落压力；

二是环保限产可能存在常态化问题，钢焦企业由于采暖季产能受到限制，将集中在4-10月之间进行生产，使下游采购行为和原料补库节奏随之发生变化，造成期价波动依然较大。

加上后期随着先进产能的持续释放、运输计划的合理调配以及进口煤通关补充市场，煤炭市场供给紧张局面或得到缓解。同时，在最高最低库存制度试行的情况下，预计后期煤炭市场供需总体将相对平稳。短期来看，煤炭市场仍将延续偏强运行为主，但随着中长协合同的签订以及基准价的确定，加之后期供给将逐渐增加，预计后期煤炭价格继续上行空间较为有限。

从明年上半年来看，由于环保限产和贸易商冬储意愿不强，预计年初市场库存增幅有限。低库存加之春季需求回升，还将在年初支撑钢价，同时原料端在钢厂复产预期的影响下，总体也会维持上行。而到3月临近钢厂高炉复产，市场对于供给增量的担忧则会加深，届时则需关注市场冲高回落风险。

明年钢材下游需求大概率有所下滑，房地产投资增速可能会下一个台阶，而基建投资受制于政策增速可能放缓；供应端在供给侧改革和环保的双重约束下，扩张仍然受到限制。故而，黑色系商品价格整体可能较今年有所回落，但幅度有限。随着供需面的逐渐宽松，钢价会在2018年见到这一轮持续两年多涨势的拐点，原料价格会跟随钢价见顶。

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