特朗普税改对中国是寒冬吗？

美国税改方案将企业税从35%下调至20%。20%的税率不具备明显优势。我国的企业所得税税率为25%，但对高新技术企业、外资企业都有相应的征收优惠。企业在哪里设厂也不是仅考虑税收一个因素。美元升值的中长期核心因素来自美国领先其他发达经济体复苏的周期差，当欧洲等其他发达经济体都确认弱复苏之后，美元指数将缓慢回落。税改是强推落地，并没有改变这一逻辑，18-19年美元第三轮周期结束后，资本会再次回流到新兴市场国家，中国可能会受益。美国税改事件本身对我国大类资产影响不大，我们依然认为明年人民币对美元升值，股市和债市维持原有逻辑。

美国减税对中国影响不大

不会有大规模的企业撤离

美国税改方案将企业税从35%下调至20%。20%的税负水平并不具备明显优势。我国的企业所得税税率为25%，但对高新技术企业、外资企业都有相应的征收优惠。如非居民企业取得与所设机构没有直接联系的股息、红利、利息、租金、特许权使用费所得，转让财产所得以及其他所得适用税率为20％，减按10％的税率征收。而且，我们经济特区、保税港区、开发区等地方政府在招商引资过程中往往针对地方留存税收部分，在被引资企业有纳税承诺的条件下采用即征即退、以补代退等措施，实际税收更低。我国的流转税虽然是更大的一块税负，但流转税的特征是实际税负由最终购买者承担，并没有直接税对企业的负面影响大。

企业在哪里设厂也不是仅考虑税收一个因素。需要综合考虑劳动力成本、产业链耦合、土地资源、气候条件以及运输费用等多种因素，综合分析比较优势。中美贸易的主要产品中，互有依赖又互有竞争，两国的比较优势存在较大差异，税负的改变并不实质上改变比较优势的差异。而且，企业在哪里投资设厂，还有企业的国际经营战略、全球区域产业链布局、不同地区市场开拓有关，中国具有世界近1/4的人口，从企业战略的角度讲很少有企业会放弃这样一个大的市场上舍近求远。

大规模资本外流是小概率事件

除了资本管制的原因以外，本身资本是在追求高收益的。我们一直认为美元升值的中长期核心因素来自美国领先其他发达经济体复苏的周期差，当欧洲等其他发达经济体都确认弱复苏之后，美元指数将缓慢回落。税改方案以51:49通过，所有民主党成员均反对，可以看出共和党是强推政策落地。根据实证研究结果，税法对美国经济短空长多，此前披露的预算报告中相应的压减了政府支出，这可能是短期内不利美国经济的。总体看，税改并不改变在全球经济弱复苏过程中，其他国家逐渐追赶上美国的这种趋势。这种情况下，历史经验表明资本会再次回流到新兴市场国家而不是相反，人民币对美元汇率可能会有短期压力，但长期看明年人民币仍是升值概率较高。

如果美元本轮强势周期如我们所预期在2018-19年结束，并转入一轮长期的弱势周期，那么全球经济需求端复苏的持续性或较强，大宗商品价格可能迎来反转，全球贸易活动持续改善。届时印度与中国，这两大发展前景较好的新兴市场国家，将面临对国际资本流入的争夺。印度与中国进行比较，印度始终面临着赤字政府、阻碍政策推行效率的联邦制度、基础设施建设相对落后，人口红利难以利用等方面的阻碍，尽管改革在积极推进，但经济形势仍不容乐观，中国或能在国际资本的争夺中拔得头筹。

对人民币汇率和大类资产的影响较小

基于在华企业、资本流动和美元指数的判断，我们认为美国税改对人民币汇率影响不大。未来对于人民币汇率水平的判断仍然基于三大因素：第一，美元指数走势的判断。我们认为，本轮美元周期已经进入后半场。第二，央行对于人民币汇率的基本调控态度。我们认为，人民币汇率在2017年5月加入逆周期调节因子之后，央行对于汇率的调节能力大大提高。第三，中美利差的未来走势。我们认为，虽然美联储加息依然按部就班，但是中美利差当前水平已经缓解了人民币流出的压力，未来美联储继续加息对于人民币汇率的冲击不大。综合来说，人民币汇率围绕均衡水平双向波动的概率较高，我们维持2017年四季度的波动中枢是6.60的观点不变。2018年，我们认为人民币兑美元继续升值的概率较大，美元指数回调的概率较高，2018年人民币兑美元汇率波动中枢在6.30附近。

有一种观点认为，美国加息+缩表+减税三重叠加会迫使中国加息，从而刺破我国资产泡沫，特别是房地产价格泡沫，我们认为这种观点是错误的。首先，我国央行是比较特殊的多目标制，我们在多次报告中已有强调，如果在对内平衡和对外平衡不能兼顾的情况下，央行一定会选择对内平衡。此外，对于美国税改本身来说，我们对，股市、债市都会维持原来的逻辑。我们认为未来股市可能在涨价主题中出现结构性机会，债市仍然要等待利率向下的拐点，在四个信号同时出现时可以确定窗口期，即：1）经济基本面回落 2）央行采取定向降准 3）抵押补充贷款PSL放量4）银监会2017年年中工作座谈会提及的与金融市场相关监管政策的落地。

从中长期看，中美之间竞争力仍存在博弈。我们也不能忽视美国减税对经济和竞争力的中长期影响。中国还是应该做好自己的结构性改革，尤其是处理好市场在资源配置中起决定性作用与更好发挥政府作用的关系，切实做好产权保护。必要时对企业所得税和财产税（如房产税和遗产税）做再平衡。

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